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這兩個月的A股并不平靜，先有熱門賽道股高位熄火，后有傳統藍籌股遭遇暴擊，雖然部分板塊陸續回暖，依然讓不少基民心有余悸。在市場波動的同時，行業之間的輪動分化也愈發明顯，當大家把目光都聚焦在鋰電、光伏、白酒和醫藥上時，磷化工這個傳統的賽道卻暗自蓄勢上漲，萬得磷化工概念指數近三個月大漲超80%，龍頭個股屢創新高，今天更是強勢領漲，Hold住全場。
（數據來源：Wind，2021.8.30）
有的朋友看到這里可能會一臉問號：磷化工……不就是化肥嗎？磷化工這么蹭蹭上漲是真的基本面有啥利好嗎？還是又一輪題材炒作呀？
別急，挖掘基干貨時間到，用最通俗易懂的語言帶你捋一捋磷化工暴漲背后的投資邏輯。
#1
磷化工是個啥？
磷是重要的化工原料之一，工業用磷主要從磷礦中提取。而磷礦屬于不可再生資源，我國已于2016年將磷列入戰略性非金屬礦產。磷化工行業就是以磷礦為原料，通過化學方法把礦石中的磷元素提取出來，再加工成為各種化工產品的產業鏈。
（數據來源：國泰君安證券）
磷化工產業鏈的上游是磷礦石，通過濕法或熱法制取磷酸，再到下游制成磷肥和磷酸鹽產品，廣泛地應用于工業、飼料、肥料、食品等領域。我國磷礦石儲量為37億噸，主要分布于云、貴、川、鄂、湘五省，占全球磷礦石儲量的5.52%，僅次于摩洛哥和西撒哈拉，位居世界第三；但產量占比高達45.45%，位居世界第一。
（數據來源：Wind）
從磷礦石的消費結構來看，磷肥（以磷酸一銨、磷酸二銨為主）占比達71%，成為最主要的下游產品；此外，黃磷和磷酸鹽占比分別為7%和6%。
#2
磷化工今年的高景氣度從何而來？
由下游產成品的結構可知，磷化工板塊的景氣度和磷肥的產銷情況密不可分，而磷肥作為農用三大肥料之一，又與農業深度綁定，因此也存在較為顯著的周期性。今年以來，磷肥價格迎來大幅上漲，截至7月，秋季用肥大省河北、山東、河南同比漲幅已達到57.72%、52%、55%，全國均價同比漲幅達到了41%。
（數據來源：財聯社）
作為支撐國家農業發展、保障糧食安全的重要基礎，磷肥的價格為什么持續走高？我們不妨從需求和供給兩方面進行分析。
1）需求端
在新冠疫情的沖擊之下，去年全球主要經濟體大多采取較為寬松的貨幣政策，疊加極端天氣影響，糧食作物價格從2020年下半年開始持續上漲。以玉米為例，國內玉米現貨平均價格從去年6月份的約2100元/噸上漲到今年6月份2900元/噸左右，漲幅近40%，目前雖然有所下降，但仍在相對高位震蕩。
糧食作物價格的上漲可以有效帶動農民的種植意愿，耕地面積增加使得對磷肥等化肥的需求也不斷增加。此外，去年疫情在全球蔓延以后，各國都非常重視農業生產，特別是糧食的生產和安全，相關需求也會傳導至化肥等產品上。
在磷肥需求大增的背景下，由于海外疫情發酵磷化工品開工受限，我國作為世界主要的磷化工出口國（中國磷肥占全球總產能的40%左右，產量占35%左右），磷肥出口的需求也有所提振。因此，國內的化肥工業從2020年下半年開始走出低迷，景氣度明顯改善。磷化工板塊持續發力，萬得磷化工概念指數今年以來累計上漲超過120%。
（數據來源：Wind，2021.8.30）
2）供給端
在需求端向好的同時，磷化工板塊的供給端卻面臨相對緊缺的現狀。一方面，磷礦屬于不可再生資源，開采受到相應管控；另一方面，磷化工項目大多涉及高污染，政策層面對其進行了 “三磷整治”，隨著環保治理的不斷推進，大量不達標的磷礦石產能退出。近年來我國磷礦石供給端收縮明顯，產量從16年高點的1.44億噸大幅下降至目前的0.89億噸，降幅達38%。
產能的短缺也帶動了磷礦石價格的上漲，截至8月12日，國內磷礦石價格已漲至550元/噸，同比上漲約45%。而磷肥方面也同樣面臨供給側改革之下的落后產能出清，產量已逐年萎縮。6月中下旬以來，化肥進入秋肥銷售旺季，市場剛需疊加原材料價格上漲推動磷肥價格上行，目前國內磷肥庫存處于低位，預計后期市場仍處于緊平衡狀態。
（數據來源：Wind，中信證券、中信建投證券、方正證券）
#3
磷化工板塊為何近來開始加速上沖？
這要從磷化工下游的另一個重要應用——磷酸鐵鋰說起。
說到磷酸鐵鋰，熟悉新能源車產業鏈的朋友應該都不陌生了。磷酸鐵鋰電池和三元電池是新能源汽車領域占據主流地位的兩類動力鋰電池，作為動力鋰電池的兩大技術路線，從性能上看各有優劣，所以二者之間的“王者之爭”也持續了數年。
在2016年以前，磷酸鐵鋰電池因為成本相對較低在我國動力電池市場中占據了主流地位。但2017-2020年，國家的補貼政策對電池的能量密度提出了明確的要求，使得電池能量密度更高的三元電池開始強勢崛起。這個情況一直持續到2020年4月，隨著補貼政策退坡且對電池系統能量密度不再提高要求，加上電池、整車技術本身的進步，特斯拉、比亞迪、小鵬汽車等搭載磷酸鐵鋰電池的車型上市，磷酸鐵鋰電池開始了逆襲之路。2021年5月，磷酸鐵鋰電池月產量為8.8GWh，三元電池產量為5.0GWh，實現了2018年以來的首次超越。
中國汽車動力電池產業創新聯盟最新發布的數據顯示，7月國內動力電池裝車量11.3GWh，其中三元鋰電池共計裝車5.5GWh，同比上升67.5%，環比下降8.2%；磷酸鐵鋰電池共計裝車5.8GWh，同比上升235.5%，環比上升13.4%。這是繼今年5月磷酸鐵鋰電池單月產量在近三年首超三元鋰電池后，單月裝車量也在近三年來首次超越三元鋰電池，實現了單月產量和裝車量的雙超越。
目前來看，磷酸鐵鋰電池也有望成為未來的發展趨勢，包括馬斯克也在近期表示，自己更喜歡磷酸鐵鋰電池，因為可以充電到100%，而三元鋰電池只建議到90%。
（圖片源自新浪財經）
那么磷酸鐵鋰里面的“磷”從何而來呢？沒錯，就是來自磷化工。大致的工藝流程如下↓
（來源：方正證券，以上不構成個股推薦）
磷酸鐵鋰電池需求不斷回暖，在此背景下，需求延“磷酸鐵鋰-磷酸鐵-高純磷酸和工業一銨-黃磷及磷肥-磷礦石”產業鏈向上游傳導，對磷化工構成明顯的利好。
磷酸鐵鋰是由磷酸鐵和碳酸鋰按0.25:1混合燒制而成，磷酸鐵是需求最大的磷酸鐵鋰原料。下游磷酸鐵鋰的需求旺盛，使得磷酸鐵供不應求。據百川資訊統計，目前磷酸鐵鋰的產能在40萬噸/年左右，而上游原料磷酸鐵產能僅在29萬噸/年左右，就算加上德方納米8萬噸/年硝酸鐵工藝（全行業目前僅有德方納米為硝酸鐵工業），仍存在約3萬噸的供應缺口。
根據西部證券7月份調研了解到的情況，頭部磷酸鐵生產企業如安納達等磷酸鐵產線處于滿產、零庫存狀態。自2020年四季度以來，隨著磷酸鐵鋰需求持續高增長，德方納米、湖南裕能、貝特瑞等多家企業開啟加速擴產節奏。環保壓力下，磷酸鐵擴產周期在12個月左右，磷酸鐵鋰的擴產周期在6-8個月，磷酸鐵擴產周期相對更長，而磷酸鐵鋰廠家又大多還沒有向上游磷酸鐵業務延伸布局，預計下半年磷酸鐵供需錯配格局或將持續。
目前在磷酸鐵的成本構成中，超50%來自磷源，磷的供給在一定程度上影響著中游廠商的產量與價格。從短期來看，由于高純磷酸和工業一銨產能短缺，同時黃磷和磷肥轉產高純磷酸和一銨的擴產周期較長，因此已具備相應產能的磷化工企業將明顯受益于磷酸鐵近期高需求下帶來的高彈性。
正是因為這個原因，磷化工指數自7月以來加速上沖，7月至今累計漲幅近70%，體現了行業的高景氣度。
（數據來源：Wind，中信證券、西部證券、萬聯證券，以上不構成個股推薦）
#4
磷化工產業鏈具備什么樣的長期投資機遇？
在新能源車產業鏈高速增長的背景之下，NSE Research，預計2025年全球動力電池裝機量有望達到1163GWh，出貨量達到1396GWh。假定2025年全球動力+儲能磷酸鐵鋰滲透率達到40%，中信建投證券據此推算，2025年全球磷酸鐵鋰需求量有望從2020年的13萬噸增長至2025年的207萬噸，復合增長率高達73%。
圖：磷酸鐵鋰未來需求測算
（來源：中信建投）
在此背景之下，方正證券認為，磷化工產業鏈有望形成三重機會：
機會1：短期看工業級磷酸/磷酸一銨產能
磷酸鐵鋰需求不斷擴張，帶動上游材料磷酸鐵需求高增。而生產磷酸鐵最核心的原料是凈化磷酸、工業級磷酸一銨，它們的需求也迎來大增。雖然黃磷和磷肥可以生產高純磷酸和工業一銨，但需要1.5年以上的產能擴張周期。而且目前農業級磷酸一銨盈利情況較好，短期內企業轉產意愿不強。利好已有高純磷酸和工業一銨布局的企業。
機會2：中期看磷加工能力
目前磷加工屬于類牌照業務，磷化工產能的擴張受政策限制，雖然不同產品的產能可以置換，如黃磷和磷肥可轉產為工業級磷酸/磷酸一銨，但轉產又會導致黃磷和磷肥自身發生短缺。預計2023~2025年，磷酸鐵鋰需求將快速增長至207萬噸，對應工業級磷酸/磷酸一銨總需求161萬噸。總磷加工能力大的企業有望受益。
機會3：長期看磷資源儲量
未來增加磷礦石產量將面臨兩個壁壘，第一個是磷礦石開采的政策壁壘，第二個是磷資源稀缺壁壘。磷資源不可再生，中國現有的儲采比僅為35年左右，每噸磷酸鐵鋰消耗1.9噸的磷礦石，2025年，磷酸鐵鋰潛在需求將占到2020年磷礦石產量的4%以上，2030年將有可能達到20%，這一需求或將導致磷礦石短缺，中長期來看，具備磷礦資源的企業有望充分受益磷化工上行周期。
綜上可知，隨著新能源車產業鏈的蓬勃發展，如果磷酸鐵鋰電池裝機能保持高速增長，將帶動磷酸鐵鋰/磷酸鐵需求快速釋放。而磷礦石這一關鍵原料從中長期角度來看面臨短缺，磷礦價格的上漲或將明顯提升磷酸鐵和磷酸鐵鋰生產企業的原料成本，可能造成部分不具有磷礦資源的企業盈利能力的下滑。與此形成對比的是，目前頭部磷化工企業都擁有較為充足的磷礦資源和符合國家環保標準的生產裝置，憑借資源優勢、成本優勢和產業協同優勢，磷化工企業如考慮向下游其他新型磷化工材料領域進一步延伸，或將明顯提高自身產品附加值，獲得更高的盈利水平。
長期而言，具有優質磷礦石資源、工業級磷酸一銨和凈化磷酸產能的企業在新能源的東風之下有望受益，磷化工行業或將迎來價值重估，更長的景氣周期可能正在緩緩開啟。
（數據來源：Wind，中信建投、方正證券、光大證券）
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