（報(bào)告出品方/作者：浙商證券，張建民、汪潔）

01 行業(yè)復(fù)盤(pán)：行情、估值、經(jīng)營(yíng)

1.1 行情：板塊調(diào)整較為充分，市場(chǎng)偏好開(kāi)始恢復(fù)

今年來(lái)中信通信指數(shù)中信通信下跌3.99%，上證指數(shù)、滬深300指數(shù)分別下跌7.20%、上漲0.12%。 人工智能、超高清、物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、教育信息化、射頻、主設(shè)備商、IDC等板塊領(lǐng)漲。

1.2 估值：板塊調(diào)整較為充分，市場(chǎng)偏好開(kāi)始恢復(fù)

目前中信通信板塊PE為36倍，處于歷史較低水平（歷史5年P(guān)E中值55倍）。細(xì)分19個(gè)板塊中，專網(wǎng)、超高清、IDC、物聯(lián)網(wǎng)等7個(gè)板塊當(dāng)前PE高于歷史中值，電信 運(yùn)營(yíng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、光器件、人工智能等12個(gè)板塊當(dāng)前PE低于歷史中值。 機(jī)構(gòu)配置比例低，2021年半年報(bào)顯示機(jī)構(gòu)重倉(cāng)持股通信行業(yè)占比僅1.9%，較高峰3+%水平差距較大，但較2021年年底的1.2%已經(jīng)有所回升，市場(chǎng)偏好開(kāi)始恢復(fù)

1.3 經(jīng)營(yíng)：5G和創(chuàng)新業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)電信業(yè)務(wù)增速持續(xù)提升

上半年電信業(yè)務(wù)收入7533億元，同比增8.7%，超市場(chǎng)預(yù)期，其中新興業(yè)務(wù)、移動(dòng)數(shù)據(jù)及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)、固定數(shù)據(jù)及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)分別拉動(dòng)增長(zhǎng)3.5pct、2.1pct、2.1pct。

新興業(yè)務(wù)：增長(zhǎng)新引擎，云業(yè)務(wù)接近翻倍。上半年新興業(yè)務(wù)收入1145億元，同比增長(zhǎng)27%，電信業(yè)務(wù)收入占比達(dá)到15.2%，云計(jì)算業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)97%。運(yùn)營(yíng)商將繼續(xù) 重點(diǎn)投入，新興業(yè)務(wù)有望在十四五期間提升至25%以上的水平，空間可觀。

移動(dòng)數(shù)據(jù)：自2月份反轉(zhuǎn)后加速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。上半年移動(dòng)數(shù)據(jù)及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)4.4%，1-2月、1-3月、1-4月、1-5月累計(jì)增速為-1.2%、0.5%、2.3%、4.4%， 2月反轉(zhuǎn)后加速增長(zhǎng)。5G手機(jī)終端用戶連接滲透率達(dá)到23%，滲透持續(xù)提升將驅(qū)動(dòng)移動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。

固網(wǎng)數(shù)據(jù)：量?jī)r(jià)齊升。上半年固定數(shù)據(jù)及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)12.6%，1-6月固定互聯(lián)網(wǎng)寬帶接入用戶凈增2606萬(wàn)戶

02 資本開(kāi)支：云側(cè)投資樂(lè)觀，專網(wǎng)、MEC值得關(guān)注

2.1 5G及電信行業(yè)資本開(kāi)支將相對(duì)平穩(wěn)

全球來(lái)看，Dell‘Oro Group數(shù)據(jù)，繼2015-2017年三年資本支出下降和2018年持平后，2021年全球電信資本支出呈低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，2021年全球電信資本支出將增長(zhǎng) 5%以上，2019-2022年全球電信資本支出復(fù)合增速2%，無(wú)線資本支出復(fù)合增速4%。 2021年作為5G商用元年，三大運(yùn)營(yíng)商整體資本開(kāi)支3330億元，較2019年實(shí)際資本開(kāi)支增長(zhǎng)11.0%。2021年三大運(yùn)營(yíng)商合計(jì)資本開(kāi)支計(jì)劃3406億元，同比增長(zhǎng)2.3%。 預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年資本開(kāi)支將基本持平或者略降低，5G及電信行業(yè)資本開(kāi)始增速難以超預(yù)期。

運(yùn)營(yíng)商2021年將實(shí)現(xiàn)5G網(wǎng)絡(luò)縣級(jí)以上主城區(qū)的覆蓋，明年開(kāi)始將開(kāi)始熱門地區(qū)的網(wǎng)絡(luò)深度覆蓋和農(nóng)村地區(qū)的廣覆蓋。1）廣覆蓋：2021年移動(dòng)廣電將通過(guò)共建共享 的方式大力推進(jìn)5G網(wǎng)絡(luò)，覆蓋省會(huì)、市縣和大鄉(xiāng)鎮(zhèn)，2021年年中中移動(dòng)和廣電已經(jīng)完成48萬(wàn)站5G 700M基站集采；2）深覆蓋：5G頻段高，傳輸損耗和穿透損耗加 大，宏基規(guī)模部署后，補(bǔ)盲小基站需求量大幅增加，Dell‘Oro Group預(yù)測(cè)Small Cell RAN收入預(yù)計(jì)將占據(jù)2021年整體RAN市場(chǎng)的10%-20%，2025年全球小基站市場(chǎng) 將達(dá)到250億美元，增長(zhǎng)速率遠(yuǎn)大于同期的宏基站

2.2 云側(cè)投資力度預(yù)期樂(lè)觀

海外廠商2021Q2資本開(kāi)支回升。Bloomberg一致預(yù)期北美五家云廠商2021年全年Capex總和同比2021年增長(zhǎng)22.7%，谷歌、FB、微軟、亞馬遜、蘋(píng)果分別同比增 速14.6%、33.4%、35.6%、18.2%、18.9%。運(yùn)營(yíng)商加大云側(cè)投資。我國(guó)移動(dòng)2019年提出移動(dòng)云三年投資總規(guī)模千億級(jí)以上；我國(guó)電信2021年產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)資本開(kāi)支計(jì)劃220億元，同比增67%，新增10萬(wàn)個(gè)服務(wù) 器、5.2萬(wàn)個(gè)機(jī)柜（自建2.2萬(wàn)），回A募投之一云網(wǎng)融合新型信息基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目總投資507億；我國(guó)聯(lián)通IDC機(jī)柜從2019年的23.4萬(wàn)發(fā)展到2021年底預(yù)計(jì)達(dá)31萬(wàn)。

2.3 5G專網(wǎng)非運(yùn)營(yíng)商的設(shè)備資本投資值得關(guān)注

我國(guó)信通院預(yù)計(jì)2025年之后非運(yùn)營(yíng)商各行業(yè) 5G投資有望超越電信運(yùn)營(yíng)商。目前5G在我國(guó)交通、醫(yī)療、航空制造、智慧工廠、礦山、港口、電力、國(guó)防行業(yè)等行業(yè) 均已經(jīng)得到應(yīng)用，虛擬專網(wǎng)、混合專網(wǎng)超過(guò)1000個(gè)。2022年之后5G專網(wǎng)投資開(kāi)始有望形成規(guī)模并且成為資本開(kāi)支的重要驅(qū)動(dòng)。

工信部聯(lián)合9部委印發(fā)《5G應(yīng)用“揚(yáng)帆”行動(dòng)計(jì)劃（2021-2023年）》，統(tǒng)籌2B和2C提出7大量化指標(biāo)，其中5G行業(yè)虛擬專網(wǎng)數(shù)達(dá)3000個(gè)，5G在大型工業(yè)企業(yè)滲透 率達(dá)到35%、每個(gè)重點(diǎn)行業(yè)5G應(yīng)用標(biāo)桿數(shù)達(dá)100個(gè)。重點(diǎn)推進(jìn)工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、車聯(lián)網(wǎng)、采礦、電力、油氣等15個(gè)行業(yè)的5G應(yīng)用。

垂直行業(yè)5G投入有望放量。工信部數(shù)據(jù)2019年我國(guó)大型工業(yè)企業(yè)8210家，部分公開(kāi)案例：三寧化工乙二醇項(xiàng)目5G智能化建設(shè)（投資3000余萬(wàn)，含8個(gè)室外宏站、47 個(gè)室內(nèi)小站和一套邊緣計(jì)算設(shè)備）；橫店?yáng)|磁單晶電池片未來(lái)工廠（投資7.2億，通過(guò)196張移動(dòng)5G邊緣流量卡實(shí)現(xiàn)車間525臺(tái)機(jī)器設(shè)備和63輛AGV小車的控制）。

03 賽道聚焦：應(yīng)用設(shè)施、自主可控、汽車變革、熱管理、運(yùn)營(yíng)商

3.1 5G發(fā)展重點(diǎn)轉(zhuǎn)向應(yīng)用設(shè)施建設(shè)

5G今年將完成全國(guó)所有縣城和部分發(fā)達(dá)鄉(xiāng)鎮(zhèn)的覆蓋，具備網(wǎng)絡(luò)覆蓋基礎(chǔ)后，發(fā)展重點(diǎn)從網(wǎng)絡(luò)設(shè)施轉(zhuǎn)向5G應(yīng)用和應(yīng)用設(shè)施。

應(yīng)用設(shè)施：流量增加帶動(dòng)的IDC、云等相關(guān)應(yīng)用基礎(chǔ)設(shè)施/物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、車聯(lián)網(wǎng)等新型行業(yè)設(shè)施。

5G應(yīng)用：5G消息、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等。

3.2 科技自立自強(qiáng)下的自主可控大機(jī)會(huì)

近年來(lái)，外國(guó)對(duì)包括華為等在內(nèi)的我國(guó)科技企業(yè)的限制加劇，產(chǎn)業(yè)自主可控是必由之路。2021 年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出的 2021年八大重點(diǎn)任務(wù)中，第一大是“強(qiáng)化 國(guó)家戰(zhàn)略科技力量”，第二大是“增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的自主可控”，科技自立自強(qiáng)的重要性已被提高至國(guó)家發(fā)展和安全層面。通信行業(yè)作為國(guó)家信息化底座，在芯片（光電芯片、收發(fā)芯片、核心通信設(shè)備芯片）、射頻、濾波器、IT設(shè)備等領(lǐng)域具備國(guó)產(chǎn)化替代預(yù)期。

3.3 汽車電動(dòng)化/智能化帶來(lái)新機(jī)會(huì)

新能源汽車和自動(dòng)駕駛大趨勢(shì)下，汽車電動(dòng)化、網(wǎng)聯(lián)化、智能化方向發(fā)展；華為、小米、中興等均已經(jīng)表示加碼智能網(wǎng)聯(lián)汽車領(lǐng)域，汽車將成為ICT技術(shù)的另一大核 心?應(yīng)用場(chǎng)景；汽車的屬性逐漸從傳統(tǒng)的機(jī)械硬件轉(zhuǎn)向機(jī)電一體、軟硬結(jié)合的產(chǎn)品。 Statista數(shù)據(jù)顯示，2000-2030年，汽車電子在整車成本中的占比將增加，綜合考慮規(guī)模效應(yīng)將帶來(lái)的相關(guān)電子元器件價(jià)格下降，預(yù)計(jì)到2030年汽車電子在整車成本 中的占比會(huì)提升到45%，2021年全球汽車電子市場(chǎng)規(guī)模2179億沒(méi)有，預(yù)計(jì)到2025年，全球汽車電子市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到3186億美元。

車聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域政策頻出，C-V2X 2021年開(kāi)始前裝試用，《智能網(wǎng)聯(lián)汽車技術(shù)路線圖2.0》規(guī)劃到2025年P(guān)A、CA級(jí)智能網(wǎng)聯(lián)汽車滲透率持續(xù)增加，到2025年達(dá)50%， 2030年超過(guò)70%，2025年C-V2X終端的新車裝配率達(dá)50%，2030年基本普及，行業(yè)進(jìn)入加速落地階段。 汽車電動(dòng)化/智能化帶來(lái)巨大發(fā)展空間，連接器、模組、熱管理、導(dǎo)航系統(tǒng)等環(huán)節(jié)將受益。

3.4 雙碳趨勢(shì)下的溫控、儲(chǔ)能等板塊機(jī)會(huì)

碳達(dá)峰碳中和的目標(biāo)，清 潔能源和綠色節(jié)能等產(chǎn)業(yè)將迎重大變革和發(fā)展機(jī)遇，通信領(lǐng)域關(guān)注數(shù)據(jù)中心節(jié)能和清潔能源配套環(huán)節(jié)機(jī)會(huì)。

數(shù)據(jù)中心節(jié)能：數(shù)據(jù)中心產(chǎn)業(yè)每年總耗電量占到全社會(huì)用電量的2%，數(shù)據(jù)中心制冷系統(tǒng)能耗占非IT能耗的80%。碳中和趨勢(shì)下降PUE逐步得到落實(shí)，溫控環(huán)節(jié)創(chuàng)新方 案滲透率預(yù)期提升，存量數(shù)據(jù)中心改造也會(huì)進(jìn)一步帶動(dòng)需求增長(zhǎng)。

清潔能源機(jī)會(huì)： 2030年我國(guó)非化石能源占一次能源消費(fèi)比重將達(dá)到25%左右，風(fēng)電、太陽(yáng)能發(fā)電總裝機(jī)容量將達(dá)到12億千瓦以上，將帶動(dòng)相關(guān)環(huán)節(jié)機(jī)會(huì)，通信領(lǐng)域 建議關(guān)注儲(chǔ)能熱管理、光伏風(fēng)電配套等相關(guān)環(huán)節(jié)機(jī)會(huì)，

3.5 運(yùn)營(yíng)商開(kāi)啟新一輪增長(zhǎng)

上半年電信業(yè)務(wù)收入7533億元，同比增8.7%，我國(guó)移動(dòng)、我國(guó)電信、我國(guó)聯(lián)通通信服務(wù)收入分別同比增速9.8%、8.8%，歸母利潤(rùn)分別同比增速6.0%、27.2%，行業(yè) 拐點(diǎn)明確。并且在行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、5G滲透提升、新興業(yè)務(wù)快速發(fā)展等帶動(dòng)下，業(yè)務(wù)層面呈現(xiàn)個(gè)人、家庭、政企全面向好態(tài)勢(shì)，持續(xù)看好運(yùn)營(yíng)商未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

運(yùn)營(yíng)商行業(yè)基本面穩(wěn)中向好，回A有望提升估值，當(dāng)前H股我國(guó)移動(dòng)、我國(guó)電信、我國(guó)聯(lián)通PB僅0.75、0.57、0.34倍，明顯低于5年的歷史中樞1.20、0.71、0.72倍， 更低于全球可比水平2.38倍，同時(shí)擁有較高的股息率，投資價(jià)值凸顯。

報(bào)告節(jié)選：

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